1月28日晚，禾元生物-U（688765.SH）發(fā)布2025業(yè)績(jì)預告，經(jīng)初步測算，受制于產(chǎn)能未能完全釋放以及高強度研發(fā)投入等，預計2025年歸母凈利潤虧損1.43億元至1.67億元，扣非后的凈利潤虧損1.62億元至1.91億元。2022年至2024年，公司已合計虧損超過(guò)4.8億元，四年合計虧損將超過(guò)6億元。與此同時(shí)，公司現金流承壓、訴訟相關(guān)費用高企、核心產(chǎn)品缺乏商業(yè)化驗證、信息披露規范性待考等問(wèn)題凸顯，面臨多重挑戰。

主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率持續下滑

禾元生物自IPO以來(lái)備受關(guān)注。作為一家未盈利的生物醫藥公司，其選擇符合允許未盈利企業(yè)IPO的科創(chuàng )板第五套上市標準上市。

從業(yè)績(jì)看，雖然2023年以來(lái)公司營(yíng)收保持增長(cháng)，但長(cháng)期虧損，截至2025年6月30日，公司未彌補虧損已達9.33億元。從盈利指標看，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率持續下滑，從2022年的67.72%降至2024年的63.3%，2025年上半年進(jìn)一步降至56.55%。主營(yíng)產(chǎn)品中，重組人白蛋白產(chǎn)品（藥用輔料、科研試劑）對營(yíng)收的貢獻常年在80%左右，該產(chǎn)品銷(xiāo)售收入近年來(lái)雖有提升，但銷(xiāo)售單價(jià)已從2022年的每克151.46元減少至2025年上半年的每克112.69元。

對于持續虧損的原因，公司表示，一是核心產(chǎn)品奧福民，即重組人白蛋白注射液處于市場(chǎng)導入階段，年產(chǎn)10噸重組人白蛋白原液及制劑cGMP智能化生產(chǎn)線(xiàn)仍處于產(chǎn)能爬坡期。公司最新版本招股書(shū)數據顯示，公司藥品仍處于臨床前及臨床研究階段，資金投入大，同時(shí)公司已實(shí)現的銷(xiāo)售主要為藥用輔料、科研試劑及其他產(chǎn)品，銷(xiāo)售規模較??；近年維持高強度的研發(fā)投入導致業(yè)績(jì)持續承壓。數據顯示，公司研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比重從2022年的824.62%進(jìn)一步下降至2025年上半年440.08%。雖然公司強調藥品產(chǎn)品均處于在研狀態(tài)，尚未形成銷(xiāo)售收入，這一比例不具有參考性。但從研發(fā)投入金額來(lái)看，2024年研發(fā)投入為1.17億元，較2023年的1.59億元減少約4000萬(wàn)元。

此外，公司與美國生物技術(shù)公司Ventria Bioscience之間的訴訟相關(guān)費用，被納入公司管理費用中的專(zhuān)業(yè)服務(wù)費科目，而這一科目自2022年至2025年上半年已累計超過(guò)6000萬(wàn)元，進(jìn)一步加劇了成本壓力。

值得關(guān)注的是，公司上市不到一個(gè)月便為全體董事、高級管理人員購買(mǎi)責任險，年保費不超過(guò)40萬(wàn)元。公司表示，此舉原因是“為完善風(fēng)險管理體系，降低公司運營(yíng)風(fēng)險，保障公司及公司董事和高級管理人員權益和廣大投資者利益”，側面反映出公司對運營(yíng)風(fēng)險的擔憂(yōu)。

財務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險逐步顯現

持續虧損之下，公司現金流狀況不容樂(lè )觀(guān)，財務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險逐步顯現。數據顯示，2022年至2024年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額連續為負，分別為-6640.34萬(wàn)元、-1.23億元、-5353.4萬(wàn)元，2025年9月底為-1.19億元，顯示長(cháng)期依賴(lài)外部輸血維持運營(yíng)。貨幣資金儲備更是逐年銳減，從2022年6月底的6.54億元降至2025年9月底的1.32億元。

此外，據《經(jīng)濟參考報》此前報道，2022年12月22日公司發(fā)布的招股書(shū)中，公司曾計劃將IPO募集資金中的8億元用于補充流動(dòng)資金，也側面反映出公司對短期資金的迫切需求。

從償債能力來(lái)看，公司流動(dòng)比率從2023年的2.39降至2024年的1.02，2025年上半年進(jìn)一步跌破安全線(xiàn)至0.96；資產(chǎn)負債率則從2022年末的18.81%攀升至2025年9月末的66.06%，2024年末長(cháng)期借款同比大增104.18%至1.84億元。對此，公司解釋稱(chēng)是新增借款用于日常經(jīng)營(yíng)及產(chǎn)業(yè)化項目建設，但不斷走高的債務(wù)規模與持續下滑的償債能力，已讓公司面臨資金壓力。

核心產(chǎn)品缺乏商業(yè)化驗證

業(yè)績(jì)與資金壓力之外，公司在IPO過(guò)程中回復問(wèn)詢(xún)函“改口”和收入預測縮水等問(wèn)題也引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

《經(jīng)濟參考報》此前報道，公司在前后不到兩個(gè)月的兩輪問(wèn)詢(xún)函回復中，核心產(chǎn)品HY1001的五年收入（2026年至2030年）預測從72.55億元調整為54.70億元，累計減少17.85億元，其中2026年收入預測從5.33億元降至4.44億元，2030年收入從21.94億元降至15.67億元。但對于如此大幅的預測調整，公司在招股書(shū)中未做任何解釋?zhuān)踔猎谧钚碌恼泄蓵?shū)中僅提到“快速放量銷(xiāo)售，為公司帶來(lái)強勁的業(yè)績(jì)和充裕的現金流”。

此外，核心產(chǎn)品缺乏商業(yè)化驗證。公司在首輪問(wèn)詢(xún)回復中顯示，HY1001在I期臨床試驗中出現一例嚴重不良事件，獨立數據委員會(huì )判定該事件極可能與梗阻性膽石癥有關(guān)，但未排除與HY1001的相關(guān)性。在最新版招股書(shū)中，公司重點(diǎn)提示了“HY1001可能存在銷(xiāo)售不及預期的風(fēng)險”，并坦言其“稻米造血”技術(shù)尚缺乏商業(yè)化驗證。

業(yè)內人士表示，科創(chuàng )板第五套上市標準的重啟，為未盈利的硬核科技企業(yè)打開(kāi)了資本大門(mén)，但這并不意味著(zhù)對合規要求的放松。對于禾元生物而言，仍需平衡研發(fā)投入與盈利預期、保持信息披露前后一致，提升財務(wù)健康水平。